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发布时间：Wed, 11 Jun 2025 00:00:00 GMT
证券行业2025年中期投资策略：券商ROE提升的“攻防一体”逻辑 
摘要:
本研报分析了2025年上半年A股券商板块的表现，指出板块整体震荡，跑输大盘，但业绩修复向好推动估值逐步消化。 报告深入剖析了券商各项业务的收入情况，强调自营业务是矛，资本金是盾，共同驱动券商ROE提升。同时，关注并购重组带来的整合协同效应。研报认为，券商板块估值仍处于低位，配置价值凸显，建议关注具备龙头优势的优质券商。
正文:
一、市场回顾与板块表现
2025年以来，A股券商板块整体维持震荡，表现弱于大盘。
- 截至2025年6月6日，券商板块指数累计下跌9.2%，跑输沪深300指数约7.6个百分点。
- 板块经历了三个阶段:
- 1月-3月中旬：冲高回落震荡
- 3月中旬-4月中旬：伴随大盘深度调整
- 4月中旬至今：政策提振估值回升，整体仍处震荡区间
二、券商收入与盈利分析
券商近两季收入持续增长，归母净利润大增。
- 1Q25上市券商营业收入1261亿元，同比+19.0%，增速较4Q24有所放缓
- 1Q25归母净利润519亿元，同比+78.7%，连续5季度环比修复，近2个季度同比大幅增长。
- 从分项业务来看，自营与经纪收入占营收比重过半，自营占比保持2011年以来高位。
- 自营：485亿元，同比+44.8%；占比39%
- 经纪：330亿元，同比+43.3%；占比26%
- 资管：100亿元，同比-6.0%；占比8%
- 信用：77亿元，同比+12.1%；占比6%
- 投行：67亿元，同比-1.3%；占比5%
- 1Q25归母净利率升至近年高位，达41.2%，净资产收益率（ROE）7.75%，同比**+3.15pct**。
三、资金类业务分析
- 自营业务:
- 1Q25上市券商自营收入485亿元，同比+50.3%。
- 自营收入规模虽较3Q24高点有所回落，但仍高于2021-2023年季度均值。
- 信用业务:
- 1Q25末上市券商融出资金余额1.62万亿元，同比+33.3%，同比增幅扩大。
四、收费类业务分析
- 经纪业务:
- 1Q25上市券商经纪收入330亿元，同比+43.1%。
- 受益于市场交投活跃，4Q24/1Q25沪深两市日均成交额分别为2.07万亿/1.75万亿元。
- 投行业务:
- 1Q25券商IPO/增发承销规模分别为150/1317亿元，同比-31.7%/+83.1%。
- 债券承销规模488亿元，同比-20.0%。
- 资管业务:
- 1Q25券商资管AUM规模有所下降，平均费率0.17%较24Q1同比回落。
五、投资建议及逻辑
业绩修复与并购重组交易主线有望延续，估值仍处低位配置价值凸显。上市券商自营收入保持较快增速，持续为业绩提供支撑，同时伴随业绩改善、并购重组和再融资推进，券商净资产规模有望持续增厚，在攻防两端推动ROE提升。
- 2025年行业内并购重组后的整合协同效应有望逐步显现。
- 2025年以来，证券行业指数市净率（PB-MRQ）大致保持在1.45x水平，位于2014年至今11年以来偏低区域，配置价值凸显。
- 年初以来政策定调积极，降准降息有望呵护流动性，中长期资金持续入市提振市场信心，2025年市场交投热度或持续高位，主要股票与债券指数有望延续向好趋势，业绩修复与并购重组或仍是行业主线。
建议关注业绩修复阶段在多业务条线具备龙头优势的优质券商标的，重点关注中信证券、华泰证券、中国银河等。 
结论:
券商板块估值处于低位，业绩修复显著，自营业务表现亮眼。在“自营为矛，资本金为盾”的逻辑下，券商ROE有望持续提升。同时，并购重组带来新的增长点。建议关注具备龙头优势的券商，把握投资机会。 
风险提示：
- 政策不及预期
- 资本市场波动加大
- 居民财富增长不及预期
- 并购重组推进放缓
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