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发布时间：Wed, 28 May 2025 00:00:00 GMT
宏观研究：费用下行支撑盈利改善，关税分担恐倒压上游价格 
摘要：
4月工业企业利润延续修复态势，主要得益于费用下行而非量价齐升。然而，企业并未因此增产，显示市场主体情绪谨慎，有效需求不足。短期内，市场或偏向稳健策略，关注促消费、出口产业链（谨慎）、地产优化以及人工智能等领域的投资机会。
正文：
(1) 工业企业利润延续修复，或因政策推动企业费用下降 
- 利润总额增速：
- 4月当月同比增速为 3%，较前值回升 0.4pct。
- 1-4月累计同比增速为 1.4%，较前值上涨 0.6pct。
- 利润修复驱动力： 利润率改善，主要来自于企业销售费用和财务费用下降。
- 央行推动降低全社会综合融资成本，企业财务费用同比下降。
- 降低全社会物流成本专项行动，企业物流成本有所下降，进而推动企业销售费用降低。
(2) 利润改善并未带动企业增产，去库特点较为明显 
- 工业企业利润持续改善，但并未带来企业增产补库，目前仍呈现被动去库特点。
- 1-4月工业企业产成品库存同比增速为 3.9%，较前值下降 0.3pct。
- 1-4月PPI累计同比增速为 -2.4%，较前值下降 0.1pct，跌幅扩大。
- 原因： 外部冲击加大，市场主体情绪偏谨慎，有效需求不足问题进一步显现。
(3) 短期市场微观主体采取谨慎策略 
-
企业生产或呈现订单驱动的特点，短期生产、投资和消费或趋于收缩。
-
5月经济高频数据显示，PPI同比增速跌幅进一步扩大，或指向短期稳增长政策效果尚不足以完全对冲外部冲击影响，有效需求不足或有所加剧。
-
市场策略： 在8月份之前，市场主体情绪偏谨慎，市场风险偏好或有所下降，稳健策略或占优。
- 上游投资机会： 短期PPI同比增速拐点或尚未出现，上游工业原材料类的投资机会或仍需等待。
- 促消费： 促消费是全年的政策主线，关注促消费政策带来的投资机会。
- 出口产业链： 在90天豁免期，或存在“抢出口”行为，出口产业链或存在修复的投资机会，但我们理解，外贸型企业或以消化订单为主，投资扩产动力仍不足。需要谨慎看待出口产业链的投资机会。
- 房地产： 稳地产政策进入存量优化阶段，短期增量政策出台概率相对较低。一线城市房价或有望年内止跌企稳，二三线城市房价或存在一定滞后性，房地产投资增速难言年内改善。后续，政策端关注收储政策优化落地。
- 新兴产业： 人工智能、算力产业、低空经济等有望成为政策支持的重点方向，具有长期投资价值。
结论：
当前工业企业利润修复主要受费用端支撑，需求端仍显疲软。短期的市场策略应偏向谨慎稳健，关注政策支持的消费和新兴产业领域，同时警惕贸易摩擦和房地产市场的风险。
风险提示：
- 中美贸易摩擦超预期加剧；
- 海外地缘政治冲突加剧；
- 政策效果不及预期。
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