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发布时间：Sat, 21 Mar 2026 16:00:00 GMT
[国金证券] 批发和零售贸易行业研究：社零增速回暖，服务及悦己消费动力强劲
摘要
2026年1-2月社零数据显示消费复苏动能改善，特别是服务消费与悦己消费表现强劲。中国中免25Q4毛利率改善超预期，行业结构性机会凸显。黄金珠宝领域头部品牌溢价能力持续验证，建议关注高景气细分赛道。
正文
一、 免税板块：毛利率表现超预期，盈利弹性有望释放 
中国中免发布业绩预告：
- 2025年业绩： 实现收入 536.94亿元（同比-4.92%），归母净利润 35.86亿元（同比-15.97%）。
- 调整后利润： 排除商誉减值影响后，归母净利润为 39.24亿元（同比-8.04%）。
- 核心亮点： 25Q4主营业务毛利率达到 32.66%（同比大幅增长 4.12pct），创下2021年以来第四季度最高水平。
增长驱动力：
- 高客流下折扣率显著收窄。
- 人民币升值带来的成本优化。
- 存货周转率同比增长约 10%。
二、 行业数据追踪：社零增速回暖，结构性差异明显 
2026年1-2月社零总额 86079亿元，同比增长 2.8%（较上年12月提升1.9个百分点）。
- 餐饮表现领跑： 餐饮收入 10264亿元，同比增长 4.8%，增速高于社零整体2.0个百分点。
- 线上与乡村市场活跃： 线上零售累计增长 9.2%；乡村零售额增速（3.2%）快于城镇0.5个百分点。
- 可选消费反弹： 金银珠宝类同比增长 13.0%，服装鞋帽增长 10.4%，体现出强劲的“悦己消费”趋势。
三、 行情回顾与细分行业景气度 
- 市场表现： 上周商贸零售板块（申万）下跌 4.55%，在9个大消费一级行业中位列第8。
- 个股亮点： 吉峰科技、怡亚通、南京商旅等涨幅居前，受益于供应链及旅游出行热度。
细分领域景气象限：
高景气维持： 旅游、K12教育、跨境电商。
拐点向上/调改生效： 餐饮、商超调改类。
底部企稳： 电商、职业教育、酒店。
四、 重点关注领域投资建议 
- 免税： 确定性增强。看好短期折扣缩减驱动的利润增长，以及中长期日本旅游回流和高端消费复苏逻辑。
- 黄金珠宝：
- 老铺黄金： 品牌力极强，消费者对涨价接受度高，看好 26年店铺优化 带来的同店持续增长。
- 潮宏基： 受益于产品结构优化与自产比例提升，盈利能力具备双重驱动。
结论
当前零售行业呈现结构性复苏态势。短期内，建议聚焦利润率改善（如免税）及高质价比产品（如黄金珠宝）；中长期看，下沉市场与服务消费将是支撑社零增长的核心极。
风险提示
- 内需消费复苏不及预期；
- 业务拓展与产品表现不及预期；
- 国际贸易政策波动。
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