[开源证券]兼评12月PMI数据和2026年“两新”政策：基于DID模型理解为何消费品以旧换新略退坡

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:memo: 作者： | :date: 发布时间：Sun, 04 Jan 2026 00:00:00 GMT

:chart_increasing: 开源证券研报：12月PMI重回扩张区间，透视2026“两新”政策新趋势

:memo: 摘要

本研报通过DID模型深度解析了“两新”（大规模设备更新和消费品以旧换新）政策的边际效应，预判2026年消费品以旧换新规模或小幅退坡至2500亿元。同时，结合12月PMI数据重回荣枯线以上的表现，分析了当前制造业复苏逻辑、建筑业的高景气度以及2025-2026年宏观经济的增长路径。

:magnifying_glass_tilted_right: 正文

一、 消费品以旧换新：规模略降，结构优化 :shopping_bags:

  1. 资金规模预判： 2026年“两新”政策将更强调精准性与均衡性。根据首批下达资金（625亿元，低于上年同期的810亿元）推测，2026年全年规模可能下降约500亿元，总量约为 2500亿元。
  2. 杠杆效应下滑： DID模型显示，以旧换新对社零的边际拉动倍数预计将从2024年的2.3倍降至约1.9倍。这反映了政策导向正从“强力刺激”向“有序放缓、前瞻引导”转变，预计社零增速中枢将温和回落。
  3. 服务消费补位： 预计商品补贴减少的部分，可能通过服务消费券等形式对冲。参考上海模式，若全国推广，新增规模可能在 300-500亿元。

二、 制造业PMI：重回荣枯线上，产需双回升 :building_construction:

  1. 景气度回暖： 12月制造业PMI受增量政策见效及工作日同比增加（较去年同期多2天）共同驱动，指标重回扩张区间。
  2. 行业分化明显：
    • 强势行业： 农副食品加工、纺织服装、计算机通信电子设备。
    • 承压行业： 地产链相关的非金属矿物制品、黑色金属冶炼等仍低于临界点。
  3. 价格与利润： 预计12月PPI环比回升至**0.3%左右，同比回升至-1.8%**左右，工业品价格降幅收窄。
  4. 企业画像： 大、中型企业景气度明显回暖（分别提升1.5和0.9个百分点），但小型企业PMI下降0.5个百分点，民企景气度（BCI指数）表现偏弱。

三、 非制造业：建筑业强劲，服务业平稳 :bank:

  1. 建筑业PMI显著改善：
    • 因素1： 南方暖冬利于施工，企业季节性抢工。
    • 因素2： 前期增量财政资金（如“两重”建设）加速转化为实物工作量。
    • 因素3： 2026年“开门红”诉求。中央已提前下达2026年提前批投资计划 2950亿元。
  2. 服务业小幅回升： 12月服务业PMI回升0.2个百分点，新订单指数大幅回升1.7个百分点。金融、电信等行业维持高景气，零售餐饮行业仍面临压力。

四、 经济展望：2025目标达成，2026提早布局 :bullseye:

  1. 2025全年GDP： 基于生产法测算，预计2025年Q4 GDP同比约4.4%，全年有望顺利实现 约5.0% 的增长目标。
  2. 2026开门红： 随着扩内需政策提前落地，2026年Q1 GDP增速有望边际改善，但经济增长的持续性和幅度仍需观察政策进一步落实情况。

:light_bulb: 结论

  • 政策转向： 2026年“两新”政策不再单纯追求规模扩张，而是转向**“质效提升”**，资金规模虽略减，但结构更趋向绿色与高端化。
  • 经济韧性： 制造业与建筑业双重驱动，确保了2025年目标的达成，并为2026年提供了良好的开局环境。
  • 核心关注： 后续需重点关注服务消费券的落地规模，以及小型民营企业活力的修复情况。

:warning: 风险提示： 政策调整超预期风险；海外经济衰退导致出口超预期承压。

:light_bulb: 延伸阅读
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