作者： |
发布时间：Thu, 21 Aug 2025 00:00:00 GMT
“慢长牛”在途，怎么追，怎么切？——国信证券策略研报 
摘要
本文通过复盘2014-2015年流动性牛市的特征，探讨了加速上涨和高低切换的规律。研究发现，流动性牛市中基本面并不敏感，估值透支幅度大，行业轮动频繁。前置兑现往往需要事件驱动，而高振幅品种的连续超额收益依赖于日内交易机会。
最终，指数共振向上需要结构性切换带来的轮动补涨，也需要“高位品种”维持高振幅和超额收益。
请注意，本研报中的指数及个股仅作为历史复盘，不构成投资推荐依据。
正文
1. 流动性牛市拆解与行业轮动 
2014-2015年是典型的流动性牛市，指数斜率经历了四轮系统性提升。然而，行业的“花期”越来越短。
- 第一阶段 (2014年3月-10月)：市场涨速平稳，成长和周期风格均有表现，但6、7、8月均出现结构性“高低切”。
- 第二阶段 (2014年10月末至2015年2月)：非银金融飙升 超过83%。但1月下旬至2月上旬指数震荡后，非银迅速跑输，2月10日至5月8日仅上涨 24.24%，5月至6月赶顶期间涨幅更是仅为个位数。
从2014年Q2到2015年赶顶期间，行业轮动明显。二级行业中，历次指数斜率抬升期间的领涨品种，在下一段斜率抬升期间超额收益大幅跑输。例如，1Q14-3Q14期间唯一涨幅翻倍的二级行业——地面兵装，在4Q14-1Q15排名倒数前三。前期涨幅超过 50% 的摩托车，在14年10月下旬至15年2月回调超过 10%。
2. 加速模式探索：基本面、估值与泡沫 
在流动性牛市中：
- 对基本面并不敏感，仅在赚钱效应较差的阶段，ROE相对重要。
- 估值透支幅度大：
- 2013-2015年创业板指内生增速约为 19-22%。
- 在折现率8%的假设下，合理前向估值水平在 81.0x到102x。
- 赶顶期间前向估值至少透支 15%。
- 对于无法精确估值的赛道或企业，终局往往高度泡沫化。例如，2015年4月乐视市值一度突破千亿，但最终走向泡沫破裂。
3. 兑现模式剖析：前置兑现与连续超额 
- 前置兑现：往往需要事件驱动。例如，南北车合并和兵工集团改革涨停潮。但合并后ROE并未上行，股价迅速调整。
- 高振幅品种连续超额：依赖于振幅带来的日内交易机会。日均振幅越高的标的，在指数趋势向上且上涨天数占比远大于 50% 的时候，振幅越高超额概率也随之增加。
- 指数共振向上：既依赖于结构性切换过程中的轮动补涨，也依赖于“高位品种”不降波、不降超额。
结论 
在流动性牛市中，把握节奏至关重要。需要关注行业轮动、估值透支和事件驱动等因素。高振幅品种在上涨趋势中更易获得超额收益。同时，要警惕泡沫风险，避免在高位接盘。
风险提示
部分上市企业中报业绩低于预期；文中所列指数及个股仅作为历史复盘，不构成投资推荐依据。
延伸阅读
研报PDF原文链接