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发布时间：Mon, 21 Apr 2025 00:00:00 GMT
民生证券信用策略周报：信用偏弱何时休？信用结构性偏弱 
摘要
本周信用债收益率跟随利率震荡。报告分析了超长信用债和短信用债的交易逻辑，认为市场对流动性诉求较高，以及超长信用债票息较低等因素导致信用债市场呈现结构性偏弱态势。报告建议关注3-5年期信用债，把握票息和曲线形态变化带来的超额收益。
正文
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市场回顾：信用债收益率跟随利率震荡
- 3-4年期左右的中长信用表现相对突出。在利率方向不明朗，信用供需格局利好配置的情况下，信用债参与行情逐渐由短及长演绎。
- 资金面整体维持均衡平稳，短二永收益率窄幅下行，信用利差小幅压缩。
- 超长信用再度转为阴跌。机构对流动性诉求较强，参与情绪不高。
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超长信用债在纠结什么？
- 历史数据显示，相似的买入力度却难以支撑超长信用债利差的持续压缩。即便当下其已经行至近一年来的高位。
- 机构买入力量与超长信用债利差走势呈现负相关，但这种相关性在减弱，尤其是在 2024年8月以后。
- 赎回扰动下的卖盘（交易盘为主）尚可迅速反映在定价上，回归的买盘（配置盘为主）愈发难以主导定价权。
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根本原因：超长信用债票息越来越低
- 低于2.4%-2.5%的票息，资本利得空间有限，叠加流动性问题，博弈资本利得难度加大。
- 扛跌性不足。截至 2025年4月18日的票息静态测算，持有一个月的抗跌幅度看，超长信用仅能容忍 5bp 以内的波动。
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短信用债在交易什么？
- 债市震荡叠加超长信用的“bug”，普信债整体呈现“加不动”久期的状态，短端攻守兼备，更有确定性。
- 短信用下沉在实操中或也面临着困难，更多或系机构“惜券”情绪之下，卖盘少见。
- 短信用即便成交相对活跃也是集中在中高等级，维护账户流动性。
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5-3年骑乘可以选哪些？
- 从当前曲线形态看，3-5年期 仍相对陡峭，继续拉久期之外，5-3年期合意主体或也可考虑博弈骑乘收益。
结论
近期市场的纠结叠加机构对流动性的诉求，致使信用走出结构性偏弱行情。但拉长视角到二季度来看，在理财需求和配置力量的支撑下，我们仍看好信用利差的压缩：
- 短信用关键在资金端，宽货币若实际落地仍能有一定空间带动。
- 长信用的行情是逐步演绎与蓄力的，可以在震荡调整当中逐步布局一些。
- 折中选择于 3-5年区间段，把握票息以及曲线形态变化带来的超额收益。
- 建议关注3-5年期信用债，把握票息和曲线形态变化带来的超额收益。
风险提示
- 城投口径偏差
- 样本偏误
- 区域及平台评价的主观性
- 成交数据处理及局限性
延伸阅读
研报PDF原文链接