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发布时间：Wed, 26 Mar 2025 00:00:00 GMT
国信证券：三招打破通缩负循环
摘要
本研报分析了当前中国经济面临的“工业通缩-服务业收缩-需求下降”负向循环困境。报告指出，过去以供给刺激为主的政策在推动工业发展的同时挤压了服务业，进而抑制了消费。报告预测2025年中国政府有望通过实施积极财政扩张政策、优化工业产能、财政资金直接支持居民减负增收三大举措打破这一负向循环，并对2025年经济走势进行了展望。 
正文
1. 困局：工业通缩-服务业收缩-需求下降的负向循环 
2024年中国消费对经济增长的拉动持续回落，下半年甚至低于疫情期间的平均值，罕见地被净出口反超。尽管有稳增长政策出台，但四季度消费仍未明显改善。
核心问题在于：“工业通缩-服务业收缩-需求下降”的负向循环。 
- 自2018年起，政策重心转向供给刺激，扶持工业部门，但工业品价格持续下跌，财政收入紧张。
- 为维持工业激励，政策挤压服务业收入，导致服务业增长乏力。
- 服务业疲软抑制就业和居民收入，进一步加剧工业通缩。
2. 破局：2025年三大政策应对方案 
2025年，报告预测中国政府有望通过以下三招打破这一负向循环：
(1) 实施积极财政扩张政策：
- 2025年新增政府债务规模达11.86万亿元，较上年净增2.9万亿元。
- 缓解财政收支紧张局面，激励工业生产和投资，同时支持服务业发展。
- 目标：通过服务业复苏带动就业市场改善，提升居民收入预期。
(2) 优化工业产能，建立分行业产能退出机制：
- 分行业推动工业部门低效落后产能退出。
- 规范地方招商政策与调整出口退税，减少对工业部门的过度激励。
- 预计可使工业产能利用率回升，缓解PPI持续下行压力。
- 释放的财政资源将转投服务业，形成产业间的资源配置优化效应。
(3) 财政资金直接支持居民减负增收，完善工资正常增长机制：
- 财政安排3000亿元特别国债支持消费品以旧换新。
- 推出育儿补贴、助学贷款优惠等多项精准补贴措施。
- 配合养老金调增、医保补助提升等社会保障政策。
- 建立公务员及事业单位职工（合计6252万人）工资正常增长机制，通过该群体收入信心的修复，产生消费示范效应以及乘数效应。
3. 经济展望：消费、出口与政策发力时点预测 
- 预计2025年上半年国内消费增速上升较为平缓，下半年消费增速上升或更为陡峭。
- 报复性关税政策带来的“抢出口”效应或使得2025年中国出口增速波动明显加大，进而影响全年经济走势。
- 2025年二季度随着中国“抢出口”效应完全消退，中国出口增速可能会出现较明显的下降，从而拖累中国经济增长。
- 因此，2025年二季度或呈现全年GDP同比增速的阶段性低点，该季度主要经济指标的环比收缩可能达到年度峰值，财政政策、货币政策或也将在二季度进一步发力。
结论
2025年中国经济有望通过积极的财政政策、产业结构优化和民生改善措施摆脱通缩困境。 然而，消费动能恢复需要时间，出口存在不确定性，二季度或是全年经济低点，政策或将加码。 
风险提示
政策调整滞后，海外市场动荡，存在不确定性。
延伸阅读
研报PDF原文链接