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发布时间：Fri, 28 Feb 2025 00:00:00 GMT
民银证券专题研究：特朗普政策的预期差与美国经济的叙事变化
摘要
特朗普执政满月，政策有较大预期差，美国经济叙事重回“软着陆”。本文分析了特朗普政策的具体表现，以及对美国经济和全球大类资产走势的影响。
正文
特朗普政策的预期差
特朗普上任“满月”后，其政策与竞选阶段相比，改革力度空前且超预期。具体表现为：
- 关税政策：思路有所转变，但力度仍较大。
- 移民政策：下手快，但受可行性制约，不及预期。
- 财政政策：减税政策推进稍缓，财政平衡优先。
- 外交政策：对二战后的国际秩序产生扰动。
- 环境和能源政策：大致符合预期。
美国经济叙事重回“软着陆”
近期美国经济数据趋冷，市场对美国经济的看法从“特朗普交易”时期的强劲叙事逐步重回到“软着陆”路径下。主要表现在：
- PMI下滑
- 消费者信心下降
- 房地产数据回落
- 零售销售减速
经济减速的主要原因是减税和扩大投资的政策效果弱于加征关税和减少财政支出的紧缩性影响。同时，政府大规模部门改革和外交政策增加了不确定性，市场信心受到冲击。此外，近期市场在“特朗普交易”下重回高利率，限制了房地产等行业的扩张。
大类资产走势分析
美债
- 收益率见顶回落：利率市场隐含美联储年内可能降息两次。
- 利率下行空间有限：尽管“软着陆”预期已计价充分，但通胀预期并未大幅下行。
美股
- 高位震荡并小幅下跌：科技股波动加大。
- 面临压力：经济减速预期下，美股预计仍将面临压力。
汇率
- 美元指数下行：随着美债收益率回落，美欧、美日利差收窄推动美元指数下行。
- 仍有小幅下行空间。
黄金
- 价格创新高：实际利率下行，地缘关系不确定性高，黄金价格易上难下。
原油
- 趋势易下难上：特朗普支持传统能源开采的政策，以及俄乌停战和OPEC+增产预期，整体趋势易下难上。
结论
特朗普执政满月后，政策表现与市场预期存在较大差异，美国经济叙事重回“软着陆”。在这种情况下，大类资产的走势也发生了变化，美债收益率回落，美股面临压力，美元走弱，黄金价格易上难下，原油趋势易下难上。
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