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发布时间：Mon, 03 Nov 2025 00:00:00 GMT
东吴证券宏观量化经济指数周报：如何看待重启国债买卖？ 
摘要
本报告分析了最新的东吴证券宏观量化经济指数（ECI）和经济领先指数（ELI），并探讨了央行重启国债买卖操作的影响。报告显示，10月份供需两端边际放缓，四季度经济可能面临一定下行压力，出口保持韧性。央行重启国债买卖操作，旨在补充基础货币投放，或可替换MLF等中期流动性，降低银行体系负债成本，但预计操作规模或难与去年同期相当。
正文
1. ECI指数分析
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周度ECI指数（截至2025年11月2日）：
- 供给指数：50.00%，较上周下降0.02个百分点。
- 需求指数：49.88%，较上周下降0.03个百分点。
- 投资指数：49.91%，较上周上升0.01个百分点。
- 消费指数：49.69%，较上周下降0.04个百分点。
- 出口指数：50.17%，较上周下降0.04个百分点。
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月度ECI指数（10月）：
- 供给指数：50.00%，较9月下降0.03个百分点。
- 需求指数：49.90%，较9月下降0.01个百分点。
- 投资指数：49.91%，较9月下降0.01个百分点。
- 消费指数：49.72%，较9月上升0.02个百分点。
- 出口指数：50.21%，较9月下降0.01个百分点。
10月份供需两端在基数走高的背景下均出现了边际放缓，四季度经济在较高基数下可能面临一定下行压力，虽然全年达成5%的经济增长目标难度较小，但为避免经济增长下行斜率加快，四季度增量政策出台仍有必要性。
供给端方面，10月份主要行业开工率较9月份环比变化不大，但同比增速均有不同程度放缓，截至10月31日PTA开工率和高炉开工率分别较去年同期回落2.18个百分点和0.73个百分点。
地产方面，10月份30大中城市地产成交面积录得734.88万平方米，环比9月变化不大，符合季节性趋势，但在高基数下同比增速再度转负，由9月份的6.7%回落至**-27.3%**，读数压力开始凸显。
出口方面，10月份监测港口货物吞吐量同比仍录得正增长，指向出口的较强韧性。
2. ELI指数分析
截至2025年11月2日，本周ELI指数为**-0.56%，较上周回升0.10个百分点**。
3. 如何看待“重启国债买卖” 
10月27日，人民银行行长潘功胜在金融街论坛年会上表示，央行将恢复公开市场国债买卖操作。
从流动性调节角度看：
- 与“稳增长”信号明确且基础货币投放成本更低的“降准”相比，国债买卖或不能替代“降准”的效果。当前实施0.5个百分点的“降准”能释放大约1万亿、操作机会成本为0.35%的基础货币，虽然2024年8月至12月国债净买入规模1万亿，从数量级上与“降准”相当，然而操作成本高于“降准”且需要兼顾对收益率曲线的影响，预计本次重启国债买卖，四季度操作规模上或较难与去年同期相当。
- 重启国债买卖是否会有效降低资金利率，当前DR001等关键期限资金利率围绕7天期逆回购利率波动，国债买卖增加银行体系超储，有利于增加跨年时点资金面的稳定性，但能否推动资金利率中枢下台阶，或仍然取决于主要政策利率是否会“降息”。
- 国债买卖或可替换MLF等中期流动性，降低银行体系负债成本，8月至10月每个月买断式逆回购和MLF合计投放6000亿元，由于中期流动性调节工具操作利率“随行就市”，以1年期AAA同业存单利率度量，1年期MLF操作利率或在1.60%-1.70%区间，国债买卖在降低基础货币投放成本的同时，也有利于纾解银行负债端成本压力，并进一步疏通偏高的同业存单利率在流动性传导中的凸点。
结论
- 10月份ECI指数显示供需两端均有所放缓，经济面临下行压力。
- 出口保持韧性，对经济增长形成较强支撑。
- 重启国债买卖旨在补充基础货币投放，或可替换MLF等中期流动性，降低银行体系负债成本，但操作规模或难与去年同期相当。
风险提示
- 美国关税政策仍有不确定性。
- 政策出台力度低于市场预期。
- 房地产改善的持续性待观察。
延伸阅读
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