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发布时间：Wed, 14 Jan 2026 00:00:00 GMT
【东海证券】人民币专题跟踪研究：人民币破“7”后的“南下”之路
摘要
本报告通过逆周期调节因子、待结汇盘规模、掉期市场预期及资本流动四个维度，深度分析了人民币汇率的走势。研究认为，央行已开启逆周期调节防范升值超调，6.80是关键的结汇触发点。短期内人民币预计在6.8-7.0区间震荡，中长期受企业盈利回升支撑，升值趋势依然可期。
正文
1. 
逆周期调节：央行开始引导汇率预期
根据人民币中间价公式（中间价 = 收盘价 + 一揽子货币隔夜变化 + 逆周期因子），量化分析显示：
- 首次调节： 自2025年12月起，逆周期因子开始显著对冲人民币的单边升值，这是2022年以来央行首次对升值趋势进行逆周期干预。
- 政策目标： 央行2026年工作会议强调“防范汇率超调风险”。
- 后续预测： 逆周期因子或持续发力，力度可能设置在 200-300 pips，旨在短期升值过快时引导降温，推动汇率温和升值。
2. 
待结汇盘：6.80是关键的“止损式”触发点
- 规模测算： 估算当前外贸待结汇盘仍有约 4800亿美元。其中，2024年累积占比超50%（约2542亿美元）；2025年前11月累积约1469亿美元，“囤汇”趋势边际放缓。
- 成本分析：
- 2022年持汇成本约 6.48；
- 2024年与2025年持汇成本分别上升至 6.80 和 7.13。
- 重要结论： 6.80 是2026年最关键的汇率节点。由于该价位聚集了大量囤汇资金，一旦汇率突破此位，外贸企业或触发止损式结汇，开启新一轮升值轨道。
3. 
掉期市场：季节性需求与预期共振
- 掉期点变化： 受美联储降息及中美利差收窄影响，掉期点持续上行并偏离利率平价（CIP）理论值。
- 银行行为： 2025年10月后，国有行通过 S/B交易（近端买入/远端卖出）融出美元，以满足春节前企业结汇的人民币需求。
- 走势判断： 春节后随着结汇需求放缓，S/B交易或减少，实际掉期点将回归CIP理论值，对升值预期可能产生季节性拖累。
4. 
资本流动：外资配置趋于战略性平衡
- 债市方面： “S/B交易+NCD”套利组合趋于尾声，外资对人民币债券将从套利转向战略性风险平衡配置。
- 股市方面： 投机类短线资金受汇兑成本影响趋稳。从中长期看，人民币升值提升了中国资产估值，有利于吸引主动配置型资金进入。
结论
短期观点：
人民币汇率预计将在 6.8 - 7.0 的箱体内维持震荡升值态势。
长期观点：
由于国内适度宽松的货币政策、资产重估以及企业盈利（ROE）的底部反弹，境内外机构对人民币资产的配置意愿将中枢性抬升，人民币中长期升值大有可期。
风险提示
- 地缘政治风险： 若局势恶化可能导致外资加速流出。
- 美国经济/通胀超预期： 若美国经济走强或通胀反复，可能导致美联储降息预期减弱，企业继续超配美元资产。
- 汇市波动： 外汇市场贴水程度加深风险。
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