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发布时间：Sun, 14 Dec 2025 00:00:00 GMT
国金证券A股策略周报：齿轮仍在转动
海外科技股波动放大，但不影响AI投资趋势下的宏观效应
摘要
本周美股AI科技股出现下跌，引发市场对未来业绩兑现的担忧。但我们认为，不应拘泥于AI泡沫的讨论，而应转向受益于AI投资趋势下的宏观效应的领域。海外降息落地，投资＞消费的趋势将被强化。国内中央经济工作会议定调扩内需、反内卷，走出通缩的路径明晰。我们推荐受益于AI投资、降息周期、资本回流和制造业复苏的板块。
正文
海外科技股波动与AI投资趋势
本周五（2025-12-12），以甲骨文、博通为代表的美股AI科技股出现明显下跌。尽管博通业绩超预期，但市场仍担忧其未来业绩兑现，包括订单完成度、增长持续性、利润率维持以及客户集中度等问题。美国光模块、PCB相关股票也出现大幅回落。
这类似于2025年10月底部分AI股票业绩不及预期后的市场表现，当时AI行情阶段性见顶，市场风格再均衡，“泛AI”领域受到更多关注。
我们认为，未来AI投资与AI股票表现之间的背离将会是常态。投资者不应再拘泥于AI泡沫的讨论，而是应该转向受益于AI投资趋势下的宏观效应的领域。
海外降息落地与投资＞消费趋势
本周海外最大的边际变化是降息落地，美联储宣布启动购买短期国债以维持流动性充裕。尽管市场预期降息节奏可能放缓，但这实际上会强化当前投资＞消费的趋势。
在AI投资占比不断上升的过程中，失业率上升和美国非农时薪下降的压力会催化降息。未来美联储对失业率的考量可能大于对通胀的担忧。当前失业率已接近美联储制定的**4.5%**目标，一旦突破，明年将会有多次降息。
潜在路径可能是：AI激进投资持续 → 失业率突破4.5% → 货币政策兜底降息 → 刺激全球制造业投资需求 → 失业率下降但通胀上升 → 引发二次通胀风险。
无论如何，在通胀上升之前，AI投资+受益于降息的制造业投资都将带来实体经济的需求恢复。
国内中央经济工作会议定调：扩内需、反内卷
本周中央经济工作会议定调明年的经济目标，我们认为走出通缩的路径逐步明晰：
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扩大内需：提升居民收入（从中低收入人群+养老金 → 更广泛群体的城乡居民增收计划），激活民间资本。
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反内卷：继续强调中游制造的反内卷，这为企业盈利的修复打下基础。光伏的收储计划为例，未来可能会逐步落地。多晶硅的价格已稳定在5.5万元/吨附近。
从通胀数据来看，走出通缩的政策思路已经有所体现：11月CPI同比上涨0.7%，为2023年3月以来最高。同比涨幅扩大主要是食品价格由降转涨拉动，服务性消费价格指数也在上涨。PPI虽然同比下降2.2%，但环比上涨0.1%。
在反内卷政策的影响之下，2025年以来PPI环比继续走弱的分项占比趋势性下降。
当工业企业“盈利底”出现后，回顾2016-2017年的历史经验，居民就业与薪资往往随之出现趋势性好转，形成“企业盈利改善→就业增加与薪资提升”的传导路径。当前2025Q3企业盈利底部的信号已逐渐明朗，未来我们或将有望看到居民薪资的边际改善，从而带来内需的恢复。
结论
面对市场对于未来AI业绩、降息预期带来的资产价格扰动，投资者更应该关注实际已经发生的事情对于基本面的影响传导，即AI的投资仍在被上调指引，这是不受AI股票波动所影响的；而降息之后对于制造业投资需求的刺激实际上也不会受到下一次降息节奏的影响，更何况我们认为在二次通胀并未到来、失业率仍有可能在AI激进投资之下继续突破的组合下，降息方向是确定性的。因此投资者的关注点应该在于基本面未来潜在的变化，而非在于资产定价本身所隐含的预期波动。
基于上述逻辑，我们推荐：
- 受益于AI投资指引上调和降息周期下全球制造业复苏预期的工业资源品链条（铜、铝、锡、锂、原油、油运）
- 非银（保险、券商）资本扩容与长期资产端受益于资本回报见底回升形成共振
- 中国的设备出口（电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车、照明设备）和中国制造业优势产业行业底部反转的机会（印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉）
- 在资本回流和入境人数增加下，中国的消费进入回升通道（航空、酒店、免税、食品饮料）
风险提示
- 国内经济修复不及预期
- 海外经济大幅下行
延伸阅读
研报PDF原文链接