[东吴证券]宏观深度报告：消费“向下”、地产“向上”：300个地级市人口流动与需求变迁

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:memo: 作者： | :date: 发布时间：Sun, 24 May 2026 16:00:00 GMT

:round_pushpin: [东吴证券] 宏观深度报告：消费“向下”、地产“向上”

—— 300个地级市人口流动与需求变迁

:memo: 摘要

近几年，中国消费和房地产市场出现了一个长期且持续的地区性背离：低线城市消费较强、地产偏弱；高线城市消费较弱、地产更强。这一现象在2020年之前并不存在。

研究发现，人口迁移趋势的变化是导致这一背离的核心原因。2020年后，人口流动半径明显缩短，呈现出从跨省转向省内、从一线超大城市转向二线省会和区域中心、甚至向低线城市回流的新趋势。这一结构性变化正在深度重塑未来消费与房地产需求的空间配置。

:magnifying_glass_tilted_left: 正文

一、 消费与房地产的“两个背离” :chart_decreasing::chart_increasing:

  1. 总量层面：
    2024年4月，社零同比增速从1.7%降至0.2%，但同期70城二手房价环比跌幅收窄至**-0.2%**（为2025年3月以来最低）。这种短期背离主要受价格波动和补贴政策影响。

  2. 地区层面的长期背离（2020-2024年）：

    • 社零复合增速： 一线（1.2%） < 二线（3.8%） < 三线及以下（4.6%）。
    • 房价最大跌幅： 一线（-12.8%） < 二线（-16.4%） < 三线及以下（-17.2%）。
    • 结论： 2020年后，低线城市“消费更旺”但“房价更跌”，高线城市则相反。

二、 根源：人口流动与渗透率的差异 :busts_in_silhouette:

  • 低线城市：消费强、地产弱。
    原因在于人口流出放缓，且耐用品与非耐用品渗透率均未饱和。但房地产方面，七普数据显示82.5%的低线城市人均住房已超过1间（平均1.24间），需求已达饱和。
  • 一线城市：消费弱、地产强。
    商品消费已进入成熟期，叠加人口流入放缓（2025年北京社零降2.9%，但服务消费增5%）。然而，一线城市人均住房仅0.91间，核心资产稀缺叠加中高收入人口向高线集中，支撑了房价韧性。

三、 300个地级市的人口流动新格局 :world_map:

人口流动呈现“总强度下降、半径缩短”的特征：

  1. 跨省转向省内： 2019-2025年，跨省流动农民工减少743万，而省内流动增加1324万。
  2. 二线城市成“赢家”： 二线城市是2020年后唯一实现净流入的能级，净流入达823万。
  3. 一线城市转流出： 一线城市从435万净流入转为20万净流出。
  4. 强省会崛起： 省会和计划单列市占本省人口比重从2020年的22.3%升至2024年的23.0%。

四、 推动人口回流的三大动力 :rocket:

  1. 经济追赶： 中、西部人均GDP分别于2021、2022年突破1万美元，2025年预计达1.17万和1.11万美元。
  2. 产业转移： 东部出口占比从85.6%降至79.0%；中部升至9.5%，西部升至9.2%。
  3. 就业结构： 农民工从建筑业转向制造业（更多留在省内）；大学生从市场化机构转向“考公热”，公职岗位在各省市县分布更广。

五、 城市需求前景分类预测 :cityscape:

基于常住人口（影响消费）和户籍人口（影响房价）的变动，将293个地级市分为四类：

  • 双流入（68个）： 主要是二线城市（占二线城市的73%），是未来的核心高地。
  • 双流出（161个）： **97.5%**为三线及以下城市，面临消费与地产双重下行压力。
  • 增常住、流户籍（32个）： 消费下沉的重点载体，但购房需求承压。
  • 增户籍、流常住（32个）： 房价相对有韧性，但消费增长受限。

:light_bulb: 结论

  1. 人口红利正从“跨省大迁移”向“省内结构化聚集”转变，二线省会城市成为人口蓄水池。
  2. 消费市场看“常住”，房地产市场看“户籍”。低线城市的消费活力来自人口回流和渗透率提升，但其地产由于人均住房饱和而缺乏支撑。
  3. 资产配置建议： 重点关注“常住+户籍”双流入的二线核心城市，警惕“双流出”的三四线风险。

:warning: 风险提示

  1. 数据样本与统计口径可能存在偏差。
  2. 服务消费统计数据可能存在缺失。
  3. 仅凭人口因素研判趋势具有局限性。

:light_bulb: 延伸阅读
研报PDF原文链接